严家祺：金融风暴成因论

北京时间：2009-01-08 08:08

追踪美国整体股市表现的道琼Wilshire5000指数(DowJonesWilshire5000FloatIndex)显示，2008年美国股市市值蒸发7万3000亿美元。2008年中国A股蒸发了22万亿元人民币，平均股票族每人损失38万元。全球股市共锐减30万亿美元。这些钱到哪里去了？怎么就“蒸发”不见了？就像自然界的“风暴”突然发生一样，似乎找不到“主谋者”。当民众的钱财因金融风暴突然流失时，政府也大喊“救市”。“金融风暴”究竟是怎么回事？

大多数首脑人物对金融风暴一窍不通

台风、飓风是自然界的风暴，在气象学产生前，没有人能了解台风、飓风的成因和规律。在今天，金融风暴发生时，没有一个政治家、总统、总理、首相了解金融风暴的全貌和真相。就是许多银行家、经济学家，也稀里糊涂。一些大银行、大投资公司突然倒闭了，生存下来的大银行，也感到惊心动魄，不知道那一天自己也要垮台。美国还有二十多家银行，涉嫌欺诈。那些银行家虽然得到了许多钱，但他们并看不清金融风暴的全貌。

在每一个国家中，总有那么几个人，如中央银行行长、财政部长和经济学家，会把金融风暴的成因和本国如何度过金融风暴的困难说得头头是道，让一个个总统、总理、首相随着他们的指挥棒转。不少首脑是名副其实的“傻瓜”，他们根本听不懂，而且听了也没有感觉。他们参加国际会议，面对银行家、金融专家的讲话，从来不能发表“即席意见”，不会“对话”。而那些银行家、金融专家，早就把这些首脑人物看作货真价实的“傻瓜”。

上世纪八十年代，日本经济高速发展，美国人大吹“日本世界第一”。几个日本首相，如宇野宗佑、海部俊树，沉醉于日本经济腾飞、歌舞升平的“泡沫”中，结果，迎来了巨大的“金融风暴”和长达十七年的经济衰退。这次金融风暴又一次打击了日本经济。

全世界只有很少人大致了解金融风暴的全貌

要了解金融风暴的全貌，其前提有三︰一是要了解全球主要国家金融状况及其变化；二是要了解全球资本的流动、全球证券市场、黄金市场的变化；三是要了解几十个金融巨头的想法。现在能做到这三点的人，少之又少，大概全世界只有很少人，包括几个大银行家能做到这三点。就是这么很少几个人，也不能说完全了解，只能说大致了解，就像过去人们不了解台风、飓风、洋流的成因和变化一样。

事实上，要做到上述三点并不难，只要象瑞士国际清算银行那样，建立一个比国际清算银行信息中心更完整、更全面、更快速的“全球金融信息中心”，由数十个“模拟金融巨头”和金融专家每天聚在一起分析、研究、讨论，就可以了解“全球金融状况及每时每刻的变化”。

当我们把“金融风暴”当作一种科学研究对象详加研究后，当“金融风暴学”变成“通俗知识”后，我们许许多多人，即使不是金融专家、不是大银行家，也能了解“金融风暴”的成因和全貌。到那时，“金融风暴”就不会象今天那样强烈了，也许能被人类控制了。这时，我们的政治家、许多首脑人物，也不再是“傻瓜”。这篇文章，尝试用“大尺度时间观”来观察全球的“金融现象”，为一些有兴趣的人研究“金融风暴”打开一条思路。

“金融风暴”和“自然风暴”的区别

台风、飓风是“自然风暴”，都是高风速的热带气旋，是一个由云、风和雷暴组成的巨型的旋转系统。中国称为“台风”，美国叫做“飓风”。

“金融风暴”与“海啸”、“台风”、“飓风”一样都有“突发性”和“毁灭性”，但在形式上不象“海啸”，而更接近自然界的“风暴”。但与自然界的“风暴”有四点不同︰

第一，“自然界风暴”中的“个体”是一个个“水汽”和大气分子，他们没有“自主行为能力”，而“金融风暴”中的“个体”，是“银行家”、“政府”、“企业家”、“贷款者”、“债权人”、“股民”和“存款者”，他们都有“自主行为能力”。

第二，“自然界风暴”中的“个体”大小相差不大，而“金融风暴”中的“个体”非常不同，一个大银行家，其“行为能力”是一个“小股民”的几万、几万万倍。

第三，“自然界风暴”中的“个体”没有“智力”，既没有“骗子”，也没有“傻瓜”。而“金融系统”或“经济系统”中，既有格林斯潘那样的“聪明人”，又有马多夫这样的超级大骗子，还有无数上当受骗的“傻瓜”。不过，这里要特别说明的是，在“金融风暴学”中，“傻瓜”（simpletons）是一个有明确定义的“概念”，理想的“消费者”在许多方面都是“傻瓜”，许多热衷于“期货”、“期权”的“投资者”既是“赌徒”，也是“傻瓜”。

第四，“自然界风暴”的“动力源”是太阳辐射能、地球引力、地球自转的“科里奥利力”，这些是“外在动力”，而“金融风暴”的“动力源”是“内在的”，是“股民”、银行家的“投资能力”和“放贷能力”。

过度“超前消费”是金融风暴首要成因

这次金融风暴如此激烈、如此严重，第一个原因是，与近几十年来欧美国家普遍化的“超前消费”生活方式有关，与许许多多人远远超过自己收入的“超高消费”、“超高奢侈”有关。

“超前消费”需要借贷，适当的“超前消费”有助于货币流动，有助于金融市场的发展。对一个经济体来说，“超前消费”普遍化程度有一“临界点”——我把它称为“Y点”（可以用一数学模型严格定义“Y点”），超过这个限度，这个经济体的运转就会不灵。诺贝尔奖获得者弗里德曼（MiltonFriedman）的理论就是建立在“超前消费”生活方式之上的，而且看不到有一个“S点”。弗里德曼把“消费者”的收入分为“一时收入”和“持久收入”，把“消费者”的消费分为“一时消费”和“持久消费”两类。他认为，消费者可以不“量入为出”，可以动用他“未来的预期收入”。例如，一个人在30岁时向银行借贷卖下一栋房子，到60岁时还清贷款。在30年中，他负债而有自己的房子，实际上是动用他“未来的预期收入”。按照“量入为出”的消费方式，这个人要到60岁才能卖得起同样的房子。所以，在这个人30到60岁的时间内，他依靠“超前消费”，比“量入为出”的人过得要舒服得多。然而，这只是一种在“理想状态”。在现实中，这个人在60岁前往往会失业、生病或者遇到意外，他无力再还贷款。现在美国极大多数人都实行这种“超前消费”的生活方式。其中，“次贷危机”涉及360万户购房者，如果每栋房屋以20万美元计算，总贷款就达7200亿美元。这些“购房者”利用“贷款”机制已经在“超前消费”了。这次美国的金融是在“超前消费”的普遍化程度超过了Y点这一限度而突然发生的。在这次金融风暴中，许许多多投资者发现自己投资的钱“蒸发”了，实际上，是“投资者”的一部分钱已经被那些“超前消费者”、“超高消费者”、“超高浪费者”化光了，这就是股市的“蒸发”。

如果政府过度开支或依靠过度发行国债来“超高消费”（如北京奥运、中国许多地方政府盖豪华的政府大楼）、把钱用在不能增进民众福利的地方（如背离本国国家利益、不得人心的战争）、这也是促成“财富蒸发”的因素之一。

人类史上的第三种“财富掠夺形式”

造成这次金融风暴的第二个原因是对金融工具缺乏严密的法律规范，一些聪明头脑设计了种种复杂的金融工具——特别是某些金融衍生工具，使金融系统中充斥着层出不穷的欺骗，包括非法的欺骗和现在仍合法的欺骗。非法的欺骗如华尔街资本管理人马多夫一人就制造了高达500亿美元的骗局。更多的是借助于“金融衍生工具”的“合法的”欺骗”。投资人的钱另一部分就被大大小小的聪明“脑袋”用复杂的“金融衍生工具”转移到他们口袋里了。

金融工具可以分为“基础性金融工具”和“衍生性金融工具”。“基础性金融工具”包括本国货币、外汇、股票、债券、商业票据等；“衍生性金融工具”是通过预测汇率、利率、股价等的未来市场行情变化趋势、采用支付少量保证金的方式签订各种远期合约或互换金融产品等交易方法的金融工具，如“股指认估期权”、“股票指数期货”、“信用违约掉期”（CDS）。CDS是一种高风险资产的“违约保险”，当出现债券违约时，持有CDS的公司必须及时支付违约款项。到2008年3月,CDS的规模就达到62万亿美元。

由于近二十多年来“金融衍生工具”层出不穷的“创新”，交换过程被无数复杂的金融工具弄得不透明了，而且，由于交换中存在着一般投资者难以弄清楚的“时滞”（TimeLag）、各种各样的“期权”和高“杠杆”形成的高风险，这样，“聪明人”可以凭借他的“脑袋”设计出形形色色的衍生工具，使“投资者”在高“回报”的承诺下盲目投资。“金融衍生工具”和股票不同，股票市场会膨胀，股票升值人人受惠，股票下跌无人幸免。购买“金融衍生工具”是一种购买者同意下的“财富转移”方式，和赌博一样，有人赚钱的话必定要有人输钱，与一般赌博不同，许多购买者是在弄不清金融衍生工具的“赌博规则”的情况下购买的。所谓“金融衍生工具”就是利用“杠杆原理”,用少量的钱，买进或卖出许多倍金额的证券的“购买权”或“卖出权”。在市场走向和你买卖证券的“目标”相同时，就可以赚到数倍、数十倍的钱。而金融市场从业员的收入是和买卖“衍生证券”所赚的钱成比例的。

1986年，全世界“金融衍生产品”的名义价值为0，2008年超过300万亿，相当于全世界所有国家GDP(国内生产总值)总和的5倍。这么巨额的“衍生产品”的交易，给从事于交易的金融机构和个人带来了巨额财富。仅华尔街就集中了35万个金融从业人员，2006年每人平均所得到的“奖金”是30万美元，而一些高层主管可以拿到几百万美元。2007年，华尔街五大投资行的全年薪水支出就高达700亿美元。当那些投资银行“高管”离职时，还可以拿几千万美元的“遣散费”，一年前，美林公司董事长奥尼尔离职时得到了6600万美元的报酬。这些“价值”中的大部分并不是他们“创造”的，而是把数以万万计的“投资者”的钱在没有真正盈利的情况下，转移成为他们自己的财产了。这是人类史是继“战争掠夺”、“权力掠夺——专制独裁和贪污腐败”以来的“第三种掠夺”——“金融掠夺”他人财富的形式。当金融风暴发生时，成千上万“投资者”（包括401K、IRA退休账户）发现他们的钱“蒸发”了。

由于“金融系统”中的“个体”非常不同，一个大金融机构、大银行家，其“行为能力”是一个“小股民”的几万、几万万倍。当马多夫那样的人进行欺骗时，加上无数依靠“金融衍生工具”进行的当前不违法的“欺骗”，其后果就极其严重了。

“一只看不见的手”不足以调节市场经济

金融风暴的第三个原因是把“市场经济”理想化，政府对金融系统监管不力。与“理想市场经济”相比，“实际市场经济”中，交易双方在“自主行为能力”上、在获取交易信息上是不平等的。交易的双方往往不能看清对方，市场是“不透明”、“不完全透明”或“半透明”的。交易中充斥着各种各样的“时滞”。在“资本市场”中、特别在“金融衍生产品市场”中，到处有“市场黑洞”，这就成了金融欺骗的温床。马多夫的骗局不可能在一个“农贸市场”得逞，却可以在“资本市场”中通行无阻，就是因为资本市场的“不完全透明性”。如果说，商品市场和一切“理想市场”可以靠“一只看不见的手”来自动调节，那么，可以说，交易数量超过300万亿的“金融衍生产品”市场是由若干个看不见的聪明“脑袋”所设计、控制的。这些“脑袋”，包括马多夫的“脑袋”。当许多国家的政府以“市场经济”的原则调节经济时，巨额金融衍生产品的交易，使政府的货币政策大打折扣而难见成效。

亚当‧斯密的理论是理想市场经济的理论，弗里德曼的理论也无法说明今天信息时代的实际市场经济。“一只看不见的手”不足以调节实际的市场经济。在实际市场经济中，既然存在若干个“聪明过人”的、有巨大行为能力的“脑袋”，那么，也就需要比这些“聪明脑袋”还要聪明的政府去监管他们的投机行为。美国政府对金融系统监管不力，是造成这次金融风暴的重要原因之一。

“全球化”造成了“金融风暴”规模的扩大

本世纪第一天，我在香港发表的一篇文章《“全球化”中的商品、技术、资本、人的流动》中说︰“近二十多年来，人类在经济和技术领域里最大的变化表现在三个方面︰一是跨国公司的迅发展，二百多家最大跨国公司的总收入相当于全世界总产值的三分之一，几万家跨国公司控制了70％的世界贸易；二是以互联网为代表的信息技术革命，使资本在全球范围内的迅速流动成为可能；三是愈来愈多的国家放松或取消外汇管制，对外国金融机构开放国内市场，使资本在全球范围内的流动有了制度上的保障。”（《前哨》2001年1月1日）在同一天发表的《新纪元的“时间观”》一文中说︰“在新世纪开始的第一年，如果没有什么“突变”，中国将踏入WTO门槛，跨国公司将在中国长驱直入，外国银行、证券公司、保险公司，将在中国设立越来越多的分支机构。不出几年，中国社会上的私人存款将会有百分之七十以上流入外资银行，私人外币存款就更不用说了，百分之九十将转向外资银行。以光速流动的资本终于突破中国的国界，把中国卷入全球性金融风云变幻之中。资本只有一个本性，总是向着报酬率高的地方流动，当资本如潮水地流向中国时，中国将呈现一片繁荣景象。当中国腐败日愈加深、银行呆账日益扩展，经济泡沫日益显露时，外资就会如同潮水般地撤离。”（《争鸣》2001年1月1日）可以说，这次金融风暴遍及欧美中日，与“全球资本”的“光速流动”密切相关。

建立“三类金融信息和安全中心”

近二十年来一次又一次金融风暴，使我们必须重新思考弗里德曼的经济理论。我的看法是，弗里德曼的“货币主义”只是部分地反映了真理，这一“理论”是二十世纪理想市场经济的理论，它与实际的市场经济相去甚远。为了说明二十一世纪的实际市场经济，需要在凯恩斯和弗里德曼理论的基础上，建立新的市场经济模型，建立“可调节的、透明资本市场的经济理论”。

在二十一世纪全球互联网愈来愈发展的今天，为防御金融风暴，需要通过“立法”，需要有比人类个体“更聪明”的“脑袋”来从事“监管”。为此，需要建立三类金融中心。

第一，中国、印度、美国、日本、巴西等国以及欧盟，各自可以建立自己的“全球金融信息中心”，每时每刻分析、研究全球金融状况。

第二，建立“国家金融安全中心”或“国家金融安全委员会”，保障各自国家内的“金融安全”。

第三，在全球范围内，建立“全球金融安全中心”。

人类史上的第三种“财富掠夺”是金融界少数“聪明人”对几十亿“量入为出”的普通人劳动成果的掠夺。当每一个国家、当全球建立了上述三大中心、把金融系统中的“聪明人”和“互联网”结合在一起时，就可以击破金融界一个又一个“聪明人”的“金融骗局”。

自由的市场经济要和“金融安全”相结合，一些经济大国有必要制订《金融衍生工具法》，把“资本市场”的“透明化”、防止“金融欺骗”、消除“金融黑洞”考虑进去，制止和防止全球性的、大规模的“金融掠夺”。

（写于2008-12-30，2009-1-1修改，纽约，2009-1-7在网上发表时又增加了一些内容）

《金融风暴成因论》中的几个数字︰

2008年美国股市市值蒸发7万3000亿美元。

2008年中国A股蒸发了22万亿元人民币，平均A股股票族每人损失38万元。

2008年全球股市共锐减30万亿美元。

2007年全世界所有国家GDP(国内生产总值)总和54万3000亿美元（国际货币基金组织统计）。