嚴家祺：金融風暴成因論

北京時間：2009-01-08 08:08

追蹤美國整體股市表現的道瓊Wilshire5000指數(DowJonesWilshire5000FloatIndex)顯示，2008年美國股市市值蒸發7萬3000億美元。2008年中國A股蒸發了22萬億元人民幣，平均股票族每人損失38萬元。全球股市共銳減30萬億美元。這些錢到哪裡去了？怎麼就「蒸發」不見了？就像自然界的「風暴」突然發生一樣，似乎找不到「主謀者」。當民眾的錢財因金融風暴突然流失時，政府也大喊「救市」。「金融風暴」究竟是怎麼回事？

大多數首腦人物對金融風暴一竅不通

台風、颶風是自然界的風暴，在氣象學產生前，沒有人能了解台風、颶風的成因和規律。在今天，金融風暴發生時，沒有一個政治家、總統、總理、首相了解金融風暴的全貌和真相。就是許多銀行家、經濟學家，也稀里糊塗。一些大銀行、大投資公司突然倒閉了，生存下來的大銀行，也感到驚心動魄，不知道那一天自己也要垮台。美國還有二十多家銀行，涉嫌欺詐。那些銀行家雖然得到了許多錢，但他們並看不清金融風暴的全貌。

在每一個國家中，總有那麼幾個人，如中央銀行行長、財政部長和經濟學家，會把金融風暴的成因和本國如何度過金融風暴的困難說得頭頭是道，讓一個個總統、總理、首相隨著他們的指揮棒轉。不少首腦是名副其實的「傻瓜」，他們根本聽不懂，而且聽了也沒有感覺。他們參加國際會議，面對銀行家、金融專家的講話，從來不能發表「即席意見」，不會「對話」。而那些銀行家、金融專家，早就把這些首腦人物看作貨真價實的「傻瓜」。

上世紀八十年代，日本經濟高速發展，美國人大吹「日本世界第一」。幾個日本首相，如宇野宗佑、海部俊樹，沉醉于日本經濟騰飛、歌舞升平的「泡沫」中，結果，迎來了巨大的「金融風暴」和長達十七年的經濟衰退。這次金融風暴又一次打擊了日本經濟。

全世界只有很少人大致了解金融風暴的全貌

要了解金融風暴的全貌，其前提有三︰一是要了解全球主要國家金融狀況及其變化；二是要了解全球資本的流動、全球證券市場、黃金市場的變化；三是要了解幾十個金融巨頭的想法。現在能做到這三點的人，少之又少，大概全世界只有很少人，包括幾個大銀行家能做到這三點。就是這麼很少幾個人，也不能說完全了解，只能說大致了解，就像過去人們不了解颱風、颶風、洋流的成因和變化一樣。

事實上，要做到上述三點並不難，只要象瑞士國際清算銀行那樣，建立一個比國際清算銀行信息中心更完整、更全面、更快速的「全球金融信息中心」，由數十個「模擬金融巨頭」和金融專家每天聚在一起分析、研究、討論，就可以了解「全球金融狀況及每時每刻的變化」。

當我們把「金融風暴」當作一種科學研究對象詳加研究後，當「金融風暴學」變成「通俗知識」後，我們許許多多人，即使不是金融專家、不是大銀行家，也能了解「金融風暴」的成因和全貌。到那時，「金融風暴」就不會象今天那樣強烈了，也許能被人類控制了。這時，我們的政治家、許多首腦人物，也不再是「傻瓜」。這篇文章，嘗試用「大尺度時間觀」來觀察全球的「金融現象」，為一些有興趣的人研究「金融風暴」打開一條思路。

「金融風暴」和「自然風暴」的區別

颱風、颶風是「自然風暴」，都是高風速的熱帶氣旋，是一個由雲、風和雷暴組成的巨型的旋轉系統。中國稱為「颱風」，美國叫做「颶風」。

「金融風暴」與「海嘯」、「颱風」、「颶風」一樣都有「突發性」和「毀滅性」，但在形式上不象「海嘯」，而更接近自然界的「風暴」。但與自然界的「風暴」有四點不同︰

第一，「自然界風暴」中的「個體」是一個個「水汽」和大氣分子，他們沒有「自主行為能力」，而「金融風暴」中的「個體」，是「銀行家」、「政府」、「企業家」、「貸款者」、「債權人」、「股民」和「存款者」，他們都有「自主行為能力」。

第二，「自然界風暴」中的「個體」大小相差不大，而「金融風暴」中的「個體」非常不同，一個大銀行家，其「行為能力」是一個「小股民」的幾萬、幾萬萬倍。

第三，「自然界風暴」中的「個體」沒有「智力」，既沒有「騙子」，也沒有「傻瓜」。而「金融系統」或「經濟系統」中，既有格林斯潘那樣的「聰明人」，又有馬多夫這樣的超級大騙子，還有無數上當受騙的「傻瓜」。不過，這里要特別說明的是，在「金融風暴學」中，「傻瓜」（simpletons）是一個有明確定義的「概念」，理想的「消費者」在許多方面都是「傻瓜」，許多熱衷于「期貨」、「期權」的「投資者」既是「賭徒」，也是「傻瓜」。

第四，「自然界風暴」的「動力源」是太陽輻射能、地球引力、地球自轉的「科里奧利力」，這些是「外在動力」，而「金融風暴」的「動力源」是「內在的」，是「股民」、銀行家的「投資能力」和「放貸能力」。

過度「超前消費」是金融風暴首要成因

這次金融風暴如此激烈、如此嚴重，第一個原因是，與近幾十年來歐美國家普遍化的「超前消費」生活方式有關，與許許多多人遠遠超過自己收入的「超高消費」、「超高奢侈」有關。

「超前消費」需要借貸，適當的「超前消費」有助于貨幣流動，有助于金融市場的發展。對一個經濟體來說，「超前消費」普遍化程度有一「臨界點」——我把它稱為「Y點」（可以用一數學模型嚴格定義「Y點」），超過這個限度，這個經濟體的運轉就會不靈。諾貝爾獎獲得者弗里德曼（MiltonFriedman）的理論就是建立在「超前消費」生活方式之上的，而且看不到有一個「S點」。弗里德曼把「消費者」的收入分為「一時收入」和「持久收入」，把「消費者」的消費分為「一時消費」和「持久消費」兩類。他認為，消費者可以不「量入為出」，可以動用他「未來的預期收入」。例如，一個人在30歲時向銀行借貸賣下一棟房子，到60歲時還清貸款。在30年中，他負債而有自己的房子，實際上是動用他「未來的預期收入」。按照「量入為出」的消費方式，這個人要到60歲才能賣得起同樣的房子。所以，在這個人30到60歲的時間內，他依靠「超前消費」，比「量入為出」的人過得要舒服得多。然而，這只是一種在「理想狀態」。在現實中，這個人在60歲前往往會失業、生病或者遇到意外，他無力再還貸款。現在美國極大多數人都實行這種「超前消費」的生活方式。其中，「次貸危機」涉及360萬戶購房者，如果每棟房屋以20萬美元計算，總貸款就達7200億美元。這些「購房者」利用「貸款」機制已經在「超前消費」了。這次美國的金融是在「超前消費」的普遍化程度超過了Y點這一限度而突然發生的。在這次金融風暴中，許許多多投資者發現自己投資的錢「蒸發」了，實際上，是「投資者」的一部分錢已經被那些「超前消費者」、「超高消費者」、「超高浪費者」化光了，這就是股市的「蒸發」。

如果政府過度開支或依靠過度發行國債來「超高消費」（如北京奧運、中國許多地方政府蓋豪華的政府大樓）、把錢用在不能增進民眾福利的地方（如背離本國國家利益、不得人心的戰爭）、這也是促成「財富蒸發」的因素之一。

人類史上的第三種「財富掠奪形式」

造成這次金融風暴的第二個原因是對金融工具缺乏嚴密的法律規範，一些聰明頭腦設計了種種復雜的金融工具——特別是某些金融衍生工具，使金融系統中充斥著層出不窮的欺騙，包括非法的欺騙和現在仍合法的欺騙。非法的欺騙如華爾街資本管理人馬多夫一人就制造了高達500億美元的騙局。更多的是借助于「金融衍生工具」的「合法的」欺騙」。投資人的錢另一部分就被大大小小的聰明「腦袋」用複雜的「金融衍生工具」轉移到他們口袋裡了。

金融工具可以分為「基礎性金融工具」和「衍生性金融工具」。「基礎性金融工具」包括本國貨幣、外匯、股票、債券、商業票據等；「衍生性金融工具」是通過預測匯率、利率、股價等的未來市場行情變化趨勢、采用支付少量保證金的方式簽訂各種遠期合約或互換金融產品等交易方法的金融工具，如「股指認估期權」、「股票指數期貨」、「信用違約掉期」（CDS）。CDS是一種高風險資產的「違約保險」，當出現債券違約時，持有CDS的公司必須及時支付違約款項。到2008年3月,CDS的規模就達到62萬億美元。

由于近二十多年來「金融衍生工具」層出不窮的「創新」，交換過程被無數復雜的金融工具弄得不透明了，而且，由于交換中存在著一般投資者難以弄清楚的「時滯」（TimeLag）、各種各樣的「期權」和高「杠桿」形成的高風險，這樣，「聰明人」可以憑借他的「腦袋」設計出形形色色的衍生工具，使「投資者」在高「回報」的承諾下盲目投資。「金融衍生工具」和股票不同，股票市場會膨脹，股票升值人人受惠，股票下跌無人幸免。購買「金融衍生工具」是一種購買者同意下的「財富轉移」方式，和賭博一樣，有人賺錢的話必定要有人輸錢，與一般賭博不同，許多購買者是在弄不清金融衍生工具的「賭博規則」的情況下購買的。所謂「金融衍生工具」就是利用「杠桿原理」,用少量的錢，買進或賣出許多倍金額的證券的「購買權」或「賣出權」。在市場走向和你買賣證券的「目標」相同時，就可以賺到數倍、數十倍的錢。而金融市場從業員的收入是和買賣「衍生證券」所賺的錢成比例的。

1986年，全世界「金融衍生產品」的名義價值為0，2008年超過300萬億，相當于全世界所有國家GDP(國內生產總值)總和的5倍。這麼巨額的「衍生產品」的交易，給從事于交易的金融機構和個人帶來了巨額財富。僅華爾街就集中了35萬個金融從業人員，2006年每人平均所得到的「獎金」是30萬美元，而一些高層主管可以拿到幾百萬美元。2007年，華爾街五大投資行的全年薪水支出就高達700億美元。當那些投資銀行「高管」離職時，還可以拿幾千萬美元的「遣散費」，一年前，美林公司董事長奧尼爾離職時得到了6600萬美元的報酬。這些「價值」中的大部分並不是他們「創造」的，而是把數以萬萬計的「投資者」的錢在沒有真正盈利的情況下，轉移成為他們自己的財產了。這是人類史是繼「戰爭掠奪」、「權力掠奪——專制獨裁和貪污腐敗」以來的「第三種掠奪」——「金融掠奪」他人財富的形式。當金融風暴發生時，成千上萬「投資者」（包括401K、IRA退休帳戶）發現他們的錢「蒸發」了。

由于「金融系統」中的「個體」非常不同，一個大金融機構、大銀行家，其「行為能力」是一個「小股民」的幾萬、幾萬萬倍。當馬多夫那樣的人進行欺騙時，加上無數依靠「金融衍生工具」進行的當前不違法的「欺騙」，其後果就極其嚴重了。

「一只看不見的手」不足以調節市場經濟

金融風暴的第三個原因是把「市場經濟」理想化，政府對金融系統監管不力。與「理想市場經濟」相比，「實際市場經濟」中，交易雙方在「自主行為能力」上、在獲取交易信息上是不平等的。交易的雙方往往不能看清對方，市場是「不透明」、「不完全透明」或「半透明」的。交易中充斥著各種各樣的「時滯」。在「資本市場」中、特別在「金融衍生產品市場」中，到處有「市場黑洞」，這就成了金融欺騙的溫床。馬多夫的騙局不可能在一個「農貿市場」得逞，卻可以在「資本市場」中通行無阻，就是因為資本市場的「不完全透明性」。如果說，商品市場和一切「理想市場」可以靠「一只看不見的手」來自動調節，那麼，可以說，交易數量超過300萬億的「金融衍生產品」市場是由若干個看不見的聰明「腦袋」所設計、控制的。這些「腦袋」，包括馬多夫的「腦袋」。當許多國家的政府以「市場經濟」的原則調節經濟時，巨額金融衍生產品的交易，使政府的貨幣政策大打折扣而難見成效。

亞當‧斯密的理論是理想市場經濟的理論，弗里德曼的理論也無法說明今天信息時代的實際市場經濟。「一只看不見的手」不足以調節實際的市場經濟。在實際市場經濟中，既然存在若干個「聰明過人」的、有巨大行為能力的「腦袋」，那麼，也就需要比這些「聰明腦袋」還要聰明的政府去監管他們的投機行為。美國政府對金融系統監管不力，是造成這次金融風暴的重要原因之一。

「全球化」造成了「金融風暴」規模的擴大

本世紀第一天，我在香港發表的一篇文章《「全球化」中的商品、技術、資本、人的流動》中說︰「近二十多年來，人類在經濟和技術領域里最大的變化表現在三個方面︰一是跨國公司的迅發展，二百多家最大跨國公司的總收入相當于全世界總產值的三分之一，幾萬家跨國公司控制了70％的世界貿易；二是以互聯網為代表的信息技術革命，使資本在全球範圍內的迅速流動成為可能；三是愈來愈多的國家放松或取消外匯管制，對外國金融機構開放國內市場，使資本在全球範圍內的流動有了制度上的保障。」（《前哨》2001年1月1日）在同一天發表的《新紀元的「時間觀」》一文中說︰「在新世紀開始的第一年，如果沒有什麼「突變」，中國將踏入WTO門檻，跨國公司將在中國長驅直入，外國銀行、證券公司、保險公司，將在中國設立越來越多的分支機構。不出幾年，中國社會上的私人存款將會有百分之七十以上流入外資銀行，私人外幣存款就更不用說了，百分之九十將轉向外資銀行。以光速流動的資本終于突破中國的國界，把中國卷入全球性金融風雲變幻之中。資本只有一個本性，總是向著報酬率高的地方流動，當資本如潮水地流向中國時，中國將呈現一片繁榮景象。當中國腐敗日愈加深、銀行呆帳日益擴展，經濟泡沫日益顯露時，外資就會如同潮水般地撤離。」（《爭鳴》2001年1月1日）可以說，這次金融風暴遍及歐美中日，與「全球資本」的「光速流動」密切相關。

建立「三類金融信息和安全中心」

近二十年來一次又一次金融風暴，使我們必須重新思考弗里德曼的經濟理論。我的看法是，弗里德曼的「貨幣主義」只是部分地反映了真理，這一「理論」是二十世紀理想市場經濟的理論，它與實際的市場經濟相去甚遠。為了說明二十一世紀的實際市場經濟，需要在凱恩斯和弗里德曼理論的基礎上，建立新的市場經濟模型，建立「可調節的、透明資本市場的經濟理論」。

在二十一世紀全球互聯網愈來愈發展的今天，為防御金融風暴，需要通過「立法」，需要有比人類個體「更聰明」的「腦袋」來從事「監管」。為此，需要建立三類金融中心。

第一，中國、印度、美國、日本、巴西等國以及歐盟，各自可以建立自己的「全球金融信息中心」，每時每刻分析、研究全球金融狀況。

第二，建立「國家金融安全中心」或「國家金融安全委員會」，保障各自國家內的「金融安全」。

第三，在全球範圍內，建立「全球金融安全中心」。

人類史上的第三種「財富掠奪」是金融界少數「聰明人」對幾十億「量入為出」的普通人勞動成果的掠奪。當每一個國家、當全球建立了上述三大中心、把金融系統中的「聰明人」和「互聯網」結合在一起時，就可以擊破金融界一個又一個「聰明人」的「金融騙局」。

自由的市場經濟要和「金融安全」相結合，一些經濟大國有必要制訂《金融衍生工具法》，把「資本市場」的「透明化」、防止「金融欺騙」、消除「金融黑洞」考慮進去，制止和防止全球性的、大規模的「金融掠奪」。

（寫于2008-12-30，2009-1-1修改，紐約，2009-1-7在網上發表時又增加了一些內容）

《金融風暴成因論》中的幾個數字︰

2008年美國股市市值蒸發7萬3000億美元。

2008年中國A股蒸發了22萬億元人民幣，平均A股股票族每人損失38萬元。

2008年全球股市共銳減30萬億美元。

2007年全世界所有國家GDP(國內生產總值)總和54萬3000億美元（國際貨幣基金組織統計）。